近期我們調(diào)研了京津冀水泥企業(yè)，與行業(yè)內(nèi)人士進(jìn)行了充分溝通。

在目前時(shí)點(diǎn)上，我們認(rèn)為京津冀水泥市場(chǎng)存在重估機(jī)會(huì)，核心邏輯是始于去年下半年的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)有望回歸至理性競(jìng)爭(zhēng)，從而帶動(dòng)水泥價(jià)格修復(fù)性上漲，而目前股價(jià)并沒(méi)有隱含這種預(yù)期。

由于2011年華東市場(chǎng)行業(yè)協(xié)同，企業(yè)盈利能力創(chuàng)歷史新高，受此啟發(fā)，2012年上半年京津冀市場(chǎng)也試圖進(jìn)行行業(yè)協(xié)同，但由于2012年需求大環(huán)境與2011年相差甚遠(yuǎn)，且京津冀市場(chǎng)集中度低于長(zhǎng)三角，協(xié)同先天條件并不具備，協(xié)同期間龍頭企業(yè)更多承擔(dān)協(xié)同成本，最終協(xié)同失敗，競(jìng)爭(zhēng)程度反而加劇，導(dǎo)致下半年水泥價(jià)格大幅下跌，甚至比周邊未協(xié)同區(qū)域還低20-30元/噸。反觀2013年，需求有所復(fù)蘇，區(qū)域市場(chǎng)不會(huì)出現(xiàn)類似于2012年下半年過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)的現(xiàn)象，預(yù)計(jì)2013年下半年水泥價(jià)格有望上漲20-30元/噸。

唐山冀東水泥股份有限公司(冀東水泥，000401)現(xiàn)有水泥產(chǎn)能9000萬(wàn)噸，其中京津冀區(qū)域占40%，2012年在京津冀區(qū)域子公司幾乎全部虧損，公司更多承擔(dān)了行業(yè)協(xié)同的成本。作為區(qū)域市場(chǎng)龍頭企業(yè)，且生產(chǎn)線基本為5000t/d的大線，全面虧損的現(xiàn)象是不正常的，2013年有望得到扭轉(zhuǎn)，理由有兩點(diǎn)：一是區(qū)域市場(chǎng)供求有所改善，需求在去年大幅下滑基礎(chǔ)上逐步回升，同時(shí)沒(méi)有新增產(chǎn)能，二是2012年下半年因協(xié)同失敗導(dǎo)致的惡性競(jìng)爭(zhēng)回歸正常，行業(yè)盈利水平回升至合理水平。目前情況在向好的方向發(fā)展，公司日出貨量24萬(wàn)-25萬(wàn)噸，環(huán)比4月提升幅度20%左右，部分子公司庫(kù)存較低。

東北和陜西占公司產(chǎn)能25%，2012年是盈利最多的兩個(gè)區(qū)域市場(chǎng)，合計(jì)凈利潤(rùn)超過(guò)6億元。2013年4月下旬開(kāi)始，陜西水泥價(jià)格出現(xiàn)上漲，而東北5月中旬開(kāi)始大幅漲價(jià)，由于這兩個(gè)區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)格局較好，且無(wú)新增產(chǎn)能，公司作為區(qū)域內(nèi)龍頭企業(yè)，預(yù)計(jì)2013年仍將維持高盈利。

重慶約占公司產(chǎn)能8%，由于區(qū)域市場(chǎng)產(chǎn)能過(guò)剩嚴(yán)重，2012年重慶區(qū)域虧損2.5億元，縱觀其他水泥企業(yè)在重慶的策略，預(yù)計(jì)該市場(chǎng)仍將繼續(xù)低迷，因此該區(qū)域市場(chǎng)可能繼續(xù)拖后腿。

預(yù)計(jì)公司2013-2015年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)分別為5.49億元、9.42億元和12.62億元，EPS分別為0.41元、0.70元和0.94元，給予“謹(jǐn)慎推薦”投資評(píng)級(jí)。